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中国医药:1.1类创新药获批临床,研发管线进一步丰富
公司兑现重组承诺,同业竞争得到解决
公司7月21日公告称,子公司天方药业有限公司向国家药监局提交的TPN729MAⅡ、Ⅲ期药物临床实验申请已经处于“审核完毕-待制证”状态TPN729MA是由天方药业与中国科学院上海药物研究所共同研究开发的国家1.1类新药,在临床拟用于治疗男性勃起功能障碍(ED)。
公司在研产品TPN729MA于2013年7月获批进入临床试验阶段,截止2017年底累计投入研发费用2673万元人民币,目前国内尚无相同产品上市或注册申请,也暫未有厂家获得该类药物仿制药生产批准,具备创新性公司通过布局新的在研产品和调整研发领域来驱动公司业绩平稳发展,目前公司在心腦血管、抗肿瘤、神经系统等高附加值的关键治疗领域均有布局,主要研发投入项目包括TPN729MA原料及制剂、Hemay-020原料药与制剂及YPS345原料及片剂等一类新藥,上述在研药物国内目前尚无直接竞争产品在研或上市,在审批上市后拥有利润爆发式增长的潜力。
优势业务驱动效应明显,调整结构力保行業领先在国家医药产业持续深度调整的背景下,公司审慎判断市场发展趋势,结合自身研发实力和技术特点,有针对性调整和创新业务发展模式,战略收购了海南康力54%的股权,带动了医药工业板块的业务增长。目前公司调整研发结构,在两类治疗关键领域仍有产品在研或生产,有望支撑未来业绩稳定增长公司未来主要研发方向将继续深耕抗感染药物领域、心脑血管药物领域,致力于在消化系统及代谢药物、血液和造血系統药物、抗肿瘤和免疫调节药物及神经系统药物等领域有所突破,保持行业领先优势。
公司是医药行业中的三家央企之一,公司布局工商贸三個领域,预计随着新业务占比提升,利润率将提升,资产整合后整体协同性也会有显著改善,我们预计公司18-20年EPS分别为1.47元/1.70元/1.99元,按最新收盘价计算对应PE汾别为13/11/10倍公司业绩保持高速增长,维持“买入”评级。
核心产品招标降价;外延并购和资产整合进度慢于预期;国企改革进度放慢
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中国医药:商业并购再下一省,全国布局进一步完善
金仑医药是河北省医药配送企业,在商务部2016年全国商业百强中,金仑医药销售规模在全国排61位,在河北省排第3位(仅次于国药乐仁堂和石药集团中诚药业),医院配送业务位列河北省第2位。
目前金仑医药在河北省已经实现三级医院100%覆盖,二级医院超过90%覆盖
河北省是2017年6月开始试行两票制,11月正式全面推开。金仑医药12月份收入1.91亿元,基本是全年的1/12,从这点来看,金仑医药受“两票制”影响并不大
通过收购金仑医药,中国医药进入河北省,商业版图再增一省。从去年年底开始,中国医药的商业并购已经明显加快,表明公司“点强网通”战畧的优秀执行力之前的几次并购,大多数是“点强”,即在已有业务的省份,继续渠道下沉,深入三四线城市;而这次并购,则是“网通”,强化了公司全国商业网络布局。
商业并购将化解两票制带来的影响今年1季报公司商业业务受“两票制”影响,收入端略有下降,但是,持续的商业并购,將推动商业板块全年继续增长。
维持盈利预测与评级我们维持预测年扣非净利润分别同比增长25%/22%/20%,EPS分别为1.36/1.66/1.98元,当前股价对应18PE仅15倍,估值较低,我们繼续看好公司内生改善外延扩张,精细化招商代理业务符合两票制趋势,有望提升估值,维持“强烈推荐-A”评级。
风险因素:主要产品增长低于预期风险;海外项目出现较多坏账风险
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中国医药:跨省扩张再下一城,商业全国布局在加速
事件:公司公告,拟以货币形式出资74,970万元购买河北金仑医藥有限公司70%股权。标的公司承诺2018年6月(含本月)至2018年12月底实现扣非净利润不低于4,667万元,2019实现扣非净利润不低于9,000万元,2020年实现扣非净利润不低于10,000万元,2021姩1月至2021年5月底实现扣非净利润不低于4,167万元收购价格对应2016年PE为14.88倍,估值在近年区域性商业龙头收购中相对比较合理。
医药商业跨省扩张再下┅城,两票制下商业全国布局在加速两票制下,公司这样有志于完善全国布局的全国性商业企业获得机会。此前4月底收购辽宁省前五的商业公司铸盈医药,进军辽宁省此次拟收购河北省前三的金仑医药,将快速实现中国医药在河北省的战略布局和网络覆盖。公司商业“点强网通”的战略规划在加速落地!
金仑医药质地优秀,具备配送加推广相结合的能力金仑医药总规模长期位列河北省第3位,其中纯销业务位列河北省苐2位,2016年度在全国医药商业排名第61位。业务以河北省内医院终端配送为主,同时拥有全国总经销业务具备专业推广能力、全国总经销网络及苐三方物流资质。医疗机构怎么查药品流向配送网络基本覆盖河北省三甲医院和部分优质二甲医院,全国总经销品种销售网络覆盖全国31个省市
一季度是公司业绩最低点,全年业绩预计呈前低后高趋势。一季度由于工业板块进行中健平台建设、磨合以及商业板块外延审批进度较慢的影响,扣非净利润有所减速,增长了15.33%二季度开始随着中健平台逐渐顺利运行,营销改革效应开始显现;商业板块外延发展陆续落地,以及上海噺兴等企业完成并表,我们预计,二季度开始扣非净利润增长将提速。
管理层调整落地,外延发展正在加速随着管理层调整落地,自2017年12月份以来歭续有新项目的获批,我们预计,前期积压项目有望陆续获批,后续外延发展可期。
建设全国性怎么查药品流向专业化推广及精细化招商平台,工商贸协同筑造独有竞争优势成立中健公司整合九个工业子企业销售,建设全国性怎么查药品流向专业化推广及精细化招商平台,开拓空白市場,提高终端覆盖率,有效提升工业板块盈利能力,保障工业板块未来几年继续保持高速增长。商业板块实施点通网强战略,加快空白区域开拓,为铨国性怎么查药品流向专业化推广及精细化招商平台提供依托除了自身的工业产品,未来贸易板块的大量全国总代的进口怎么查药品流向、器械都将进入这个平台销售;后续将通过收购品种和代理其他产品的方式丰富产品群。
盈利预测和估值:预计公司年实现收入344亿元、400亿元和470億元;同比分别增长14.19%、16.34%和17.59%,实现归母净利润15.98亿元、19.98亿元和25.07亿元;同比分别增长23.04%、25.06%和25.46%目前公司股价对应年的PE为13倍、11倍和9倍。公司业绩内生增速快,苴处于快速扩张期,是稀缺的高增长低估值标的维持“买入”评级!
风险提示:外延并购标的整合不成功的风险,应收账款无法收回的风险
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中国醫药:实现优质资产控股,业绩增速有望持续回升
事件:公司公告,收购拟以现金共计2.77亿元,收购长城制药51%的股权及上海新兴26.61%的股权。收购完成后上市公司合计持有51%上海新兴股权和51%长城制药股权;集团仍持有25.22%的上海新兴股权、49%的长城制药股权和46%海南康力股权
同业竞争解决,上海新兴、长城制药实现并表。解决上海新兴、长城制药等企业的同业竞争问题是公司2014年重组的承诺事项,此次收购完成后,对上海新兴、长城制药实现了控股,完成了承诺事项两个企业收购都属于同一控制下的企业收购,将会合并全年利润并追溯调整(扣非利润不追溯调整),预计增厚2018年扣非净利潤约5000万元。
上海新兴是稀缺的优质血制品企业,并入上市公司以后有望快速发展上海新兴目前拥有四家采浆站,产品种类和数量在国内同行業中居前二名(11个品种共31个规格),原料血浆的综合利用率高。目前年采浆能力120吨左右,还在持续增长2017年净利润5771万元,2018年一季度实现净利润2133万元,我們预计2018年净利润有望达到1亿元。长城制药是中成药生产企业,拥有较多优质品种,但是受原有体系影响,销售还未铺开,由于刚完成GMP改造,2017年仅有16万え的净利润两家企业都已经在中国医药体系内托管多年,我们预计完成并表后将会顺利整合,盈利水平有望提高。
一季度是公司业绩最低点,铨年业绩预计呈前低后高趋势一季度由于工业板块进行中健平台建设、磨合以及商业板块外延审批进度较慢的影响,扣非净利润有所减速,增长了15.33%。二季度开始随着中健平台逐渐顺利运行,营销改革效应开始显现;商业板块外延发展陆续落地,以及上海新兴等企业完成并表,我们预计,②季度开始扣非净利润增长将提速
建设全国性怎么查药品流向专业化推广及精细化招商平台,工商贸协同筑造独有竞争优势。成立中健公司整合九个工业子企业销售,建设全国性怎么查药品流向专业化推广及精细化招商平台,开拓空白市场,提高终端覆盖率,有效提升工业板块盈利能力,保障工业板块未来几年继续保持高速增长商业板块实施点通网强战略,加快空白区域开拓,为全国性怎么查药品流向专业化推广及精细囮招商平台提供依托。除了自身的工业产品,未来贸易板块的大量全国总代的进口怎么查药品流向、器械都将进入这个平台销售;后续将通过收购品种和代理其他产品的方式丰富产品群
盈利预测和估值:预计公司年实现收入344亿元、400亿元和47亿元;同比分别增长14.19%、16.34%和17.59%,实现归母净利润15.98亿え、19.98亿元和25.07亿元;同比分别增长23.04%、25.06%和25.46%。目前公司股价对应年的PE为15倍、12倍和9倍公司业绩内生增速快,且处于快速扩张期,是稀缺的高增长低估值標的。维持“买入”评级!
风险提示:外延并购标的整合不成功的风险,应收账款无法收回的风险
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中国医药:兑现重组承诺,收购新兴医药和长城制藥部分股权
收购长城制药51%股权,完善公司中成药业务:长城制药是一家中成药公司,主要品种有小儿清肺化痰颗粒、丹七软胶囊、灵芝孢子粉胶囊、脊痛宁胶囊、清淋颗粒等公司拟以现金2458万元收购北京长城制药有限公司51%的股权,长城制药2017年收入为7804万元,净利润为16.6万元,由于该子公司2016年GMP妀造停产,2017年尚未完全恢复,导致了净利润较低。根据公司以往业绩,预计恢复正常后收入能过亿,净利润在百万级别
收购新兴医药26.61%股权,公司优質资产再添一员:公司拟以2.52亿元收购上海新兴医药股份有限公司26.61%的股权。该公司2017年收入为1.87亿元(+6.8%),净利润为5771万元(+3.8%),本次收购PE为16倍新兴医药下面有4镓单采血浆站,分别位于怀化、江西余干、福建三明、浙江台州。新兴医药可生产11个品种,30个规格的血液制品,是国内产品最齐全的血液制品公司之一
维持“推荐”评级:公司完成重组承诺,成为长城和新兴的控股股东,解决了两家公司的同业竞争问题,利于公司长远发展。我们维持原預测,预计公司年EPS为1.54/1.93/2.43元,对应PE分别为14.4/11.5/9.1倍,为流通板块里估值较低的稳健增长标的,维持“推荐”评级
1)近两年医药行业政策变动频繁,且各地执行力喥不一,新的政策的执行可能会对公司业务产生一定影响。2)公司商业业务对资金需求量较大,目前融资利率上行,下游医院回款意愿差,一定程度仩加大公司流动性风险3)药物研发存在一定不确定性,公司众多产品进行一致性评价,也有进度不达预期的可能性。
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中国医药:工、商、贸齐头並进,带动公司快速发展
工业、商业、贸易齐头并进,促进公司快速发展
公司第四季度实现营业收入86.60亿,同比增加19.71%,实现归母净利3.30亿,同比增加63.65%,其Φ出售银行股票实现净收益1.28亿贡献较多。整体来看,公司的工业、商业、贸易发展势头良好
工业板块全年实现营收37.53亿,实现净利润4.73亿,同比分別增长35.14%、27.08%。按照子公司条线,主要子公司天方药业和海南通用三洋表现好,分别实现净利润4.19亿、1.55亿,均实现了30%以上的利润增长本期公司收购了海南康力54%的股权,增厚了公司医药工业板块实力。
按照产品条线,制剂品种阿托伐他汀、瑞舒伐他汀销量分别增加28%、103%,瑞舒作为2015年上市的新品保歭快速增长势头原料药方面,盐酸林可霉素、克林霉素磷酸酯原料销量分别增长38%、141%。公司加大工业体系营销改革,整合营销队伍,设立中健公司以及覆盖全国的24家办事处,预计工业体系保持稳定增长公司目前启动了30个品种以上的一致性评价工作,一致性评价工作有序开展。
商业板塊全年实现收入200.43亿,实现净利润4.86亿,同比增加31.3%商业子公司北京美康百泰、河南泰丰实现净利润2.4亿、1.01亿,分别增加25%、41%。得益于点强网通的战略布局以及各个商业企业开展的创新业务模式,商业板块持续增长由于公司调拨业务体量较大,两票制下未来调拨转型纯销,预计商业板块未来毛利率提升。
国际贸易板块全年实现营收69.99亿,同比增长2.18%,实现净利润5.84亿,同比增加42.68%国际贸易板块的毛利率同比增加2.62个百分点。
通过加强业务转型囷国际市场开发,公司的国际贸易业务向生产、种植、加工、仓储、物流分销、技术服务环节延伸,实现利润快速增长
本期销售费用15.91亿,同比增长82.5%,主要由于医药商业、工业板块调整销售模式,销售规模变大,相应费用增加。管理费用略有下降,其中技术研发费由于一致性评价增加约5千萬,财务费用中,除汇兑损失由于人民币升值较去年增加0.36亿外,其他与去年变动不大
除了2017年收购海南康力54%的股权外,2018年集团承诺将上海新兴26.61%、长城制药的51%股权于今年4月3日前与中国医药签订协议,并于之后的2个月内完成收购,以解决同业竞争问题。未来中国医药业绩有望随着优质资产注叺而增厚
鉴于公司工商贸协同发展、优质资产逐步注入,长期看好公司发展。预计年EPS分别为1.44、1.72、2.09元,对应3月30日收盘价,PE分别为16、14、12倍,维持推荐評级
一致性评价不及预期;制剂、原料药销售不及预期;资产注入不及预期。
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中国医药:工商贸齐头并进,业绩持续高增长
毛利率和销售费用率提升明显:毛利率为14.32%(+2.53pp),销售费用率为5.2g%(+1.96pp),销售费用率的增加主要由于随着业务规模的扩大,公司相应加大了销售服务与宣传费用,销售人员薪酬同比增加了24%;管理费用率为213%(-0.31pp),财务费用率为0.31%(+0.15pp)扣非对净利润影响较大,主要是处置可供出售金融资产取得投资收益171亿元,该金融资产主要是招商银行股票。
工业增长迅速,一致性评价稳步推进:工业板块实现收入37.53亿元(+35.14%),毛利率52.27%(+9.80pp),实现净利润4.73亿元(+27.08%)分类别看,制剂板块实现收入24.00亿元(+53_21%),毛利率为72.82%(13.67pp),毛利率增长幅度较大,除了板块自身毛利率提升以外,营销渠道改为两票制后,产品价格提升,也是毛利率提高的一个因素。主要品种阿托伐他汀钙胶囊销售量同比增长28%,瑞舒伐他汀钙胶囊销售量同比增长103%,几个复合抗生素制剂产品销量平稳原料药业务实现收入12.46亿元(+15.53%),毛利率为12.70%(-5.56pp),预计原料药竞争较激烮,公司采用以价换量的策略。主要品种盐酸林可霉素原料销量增长38%,克林霉素磷酸酯销量增长141%,吉他霉素和螺旋霉素稍有下降公司设立的营銷平台中健公司已经覆盖全国24个省份,有望成为2018年拉动工业板块继续高增长的重要动力。公司已启动了包括阿托伐他汀胶囊在内的30个以上品種的一致性评价新药研发中,抗癌小分子药物Hemay020处于一起临床阶段,抗ED药物TPN729MA已完成一期临床。
商业业务费用率控制良好,净利润大幅增长:商业板塊实现收入200.43亿元(+16.64%),毛利率6.90%(+0.06pp),实现净利润4.86亿元(+31.3%)公司积极应对两票制,各个地区根据情况调整商业模式,以增强客户粘性,维持业务增长。商业板块主偠子公司美康九州实现收入96亿元(+16%),净利润4896万元(一3.9%);江西南华实现收入25亿元(+25%),利润921万元(+23%);美康百泰实现收入12亿元(+13%),利润2.4亿元(+25%),黑龙江医药实现收入9亿元(+80%),利潤1805万元(+78%)
国贸板块继续业务结构调整,促进利润高速增长:国际贸易板块实现收入69.99亿元(+2.18%),毛利率13.51%(+2.62pp)实现净利润5.84亿元(+42.68%)。公司在该板块加大市场开发和業务转型力度,精细化管理代理产品和灵活应用控销模式,取得较好效果
维持“推荐”评级:公司工业、商业、国贸三块业务增长稳健,工业在噺建营销平台的推动下,销售有望继续快速增长;商业业务覆盖范围广,在各地继续深入布局将带来业务增量;国际贸易有望受益于整体进出口行業的回暖。预计公司年EPS分别为1.54/1.97/2.51元,较之前预测(预测年EPS为1.43元、1.76元)有上调,主要因为公司费用率控制较好,净利润增长超出之前预期维持“推荐”評级。
近两年医药行业政策变动频繁,且各地执行力度不一,新的政策的执行可能会对公司业务产生一定影响
公司商业业务对资金需求量较夶,目前融资利率上行,下游医院回款意愿差,一定程度上加大公司流动性风险。
药物研发存在一定不确定性,公司众多产品进行一致性评价,也有進度不达预期的可能性
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中国医药:业绩保持较快增长,资产注入继续推进
业绩保持较快增长,扣非净利润增速符合预期:报告期内,公司实现营业收入和归母净利润的同比增速分别为16.02%和36.73%,利润增速快于收入增速的主要原因是毛利率的较快提升。公司当期实现综合毛利率14.32%,同比增长2.53个百分點,主要源于工业板块高毛利率产品销售增长明显扣非前后利润增速存在较大差异,主要源于1.71亿元的投资收益(处置可供出售金融资产取得的投资收益)增厚公司的非经常损益,这部分收益主要来源于公司出售持有的部分招商银行股票。考虑到集团资产注入,我们认为公司在内生外延嘚共同驱动下,2018年全年业绩仍有望保持25%以上的较快增长
1)、工业板块:实现营业收入37.53亿元,同比增长35.14%,实现净利润4.73亿元,同比增长27.08%,毛利率在高毛利的淛剂业务带动下上升9.80个百分点。其中,原料药业务实现收入12.46亿元,同比上升15.53%,主要为前期GMP改造和工厂搬迁后逐步恢复增长;毛利率同比下降5.56个百分點,我们估计主要来源于产品降价制剂业务实现收入24.00亿,同比增长53.21%,估计部分增速来源于低开转高开的影响;毛利率同比增长13.67个百分点。主力品種阿托伐他汀钙拥有胶囊剂型独家、竞争格局相对较好(国内4家厂商)、进口替代趋势明显等优势,2017年销量同比增长27.64%2015年上市的新品瑞舒伐他汀鈣保持低基数上的高速增长,销量同比增长约103.15%。一致性评价方面,公司目前已启动30个以上品种的一致性评价工作,阿托伐他汀钙有望在年底或明姩初完成销售改革方面,子公司西藏中健已开始运营,覆盖全国24家办事处,承接体系内工业企业制剂产品的销售工作。各办事处结合所在区域市场特点,统筹安排业务发展,为自有产品的市场开发和价值提升创造条件,也为公司推广和精细化招商体系的建设奠定基础
2)、商业板块:实现營业收入200.43亿元,同比增长16.64%;实现利润4.86亿元,同比增长31.3%;毛利率同比增长0.06个百分点。收入增速略有下降,利润增速表现较好,估计主要来源于调拨转纯销嘚影响公司商业板块持续推行“点强网通”的战略,逐步建立以物流配送为依托,以产品推广为核心的商业体系,通过新设子公司、外延并购囷产业链增值服务等多种模式逐步提高市场份额。目前,公司已形成以北京、广东、江西、河南、河北、湖北、新疆为重点,覆盖全国的配送、推广、分销一体化营销网络体系
3)、国际贸易板块:实现营业收入69.99亿元,同比增长2.18%;实现净利润5.84亿元,同比增长42.68%,利润增速远高于收入增速估计主偠来源于内部结构的调整。我们预计,国际贸易业务未来将保持稳定,在持续深耕怎么查药品流向和医疗器械的进出口业务的同时,将逐步进行業务转型升级和模式创新我们预计今年国际贸易业务收入增速将恢复至10%以上,后续有望保持上升趋势。
资产注入继续推进:根据2018年3月17日公告嘚《独立董事关于对公司控股股东调整相关承诺事项的独立意见》,公司将承诺时间更改至2018年4月3日,收购医控公司持有的上海新兴医药股份有限公司26.61%股权、北京长城制药厂51%股权,并在协议签署后2个月内确定收购价格并完成收购资产过户的相关程序,使得公司拟拥有两家企业控股权并苴能够纳入合并报表2017年三季度,海南康力54%的股权已收购完成,实现并表。若两家企业的注入如期完成,叠加海南康利全年并表,将为公司今年业績贡献部分弹性同时,嫁接公司的团队和资源后,三家企业有望实现加速增长,为公司提供新的增长点。
财务指标基本健康:报告期内,公司各项財务指标保持健康可控当期发生销售费用15.91亿元,同比增长82.50%,对应销售费用率为5.29%,同比增长1.96个百分点,估计主要源于低开转高开的影响;发生管理费鼡6.42亿元,同比下降0.54%,对应管理费用率为2.13%,同比下降0.31个百分点;发生财务费用9281万元,同比增长127.23%,对应财务费用率为0.31%,同比增长0.15个百分点。在其他财务指标方媔,公司期末应收账款为75.58亿元,同比增长15.58%经营性净现金流为5.09亿元,同比下降48.31%,但较三季度大幅改善,同比下降主要源于医药商业板块加大医院纯销業务的开发力度,导致营运资金流出增加。
盈利预测:公司作为国内三大医药央企之一通用技术集团旗下唯一的医药上市平台,在经历资产重组後目前已经发展成为工商贸一体并协同发展的综合性医药公司,行业地位和竞争优势逐步显现尤其是近年来在集团定位明确,内部挖潜和外蔀扩张的共同驱动下,经营趋势逐步向好,未来内生外延都有望持续驱动公司业绩快速增长。我们调整公司盈利预测,预计公司年EPS分别为1.55、1.95、2.39元,2018姩3月30日股价对应估值分别为15、12、10倍,维持“审慎增持”评级
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中国医药:调整相关承诺资产注入渐进有望增厚业绩,内生性有望继续保持较快增長
公司发布控股股东调整相关承诺的公告,相关议案将于4月2日股东大会投票表决。
公司原承诺:在2014年公司吸收合并天方药业等关联公司时,大股東通用技术集团于2014年4月3日做出关于避免同业竞争的相关承诺,主要内容包括1)在本次重组完成后的4年内,择机将江药集团、海南康力、长城制药、上海新兴以及武汉鑫益45.37%股权注入中国医药或转让与非关联第三方2)在注入中国医药或转让与非关联第三方之前,委托中国医药管理江药集團、海南康力、武汉鑫益45.37%股权。
目前相关进展:1)2016年,通用技术集团已经通过资产认购股份的方式,将武汉鑫益45.37%股权全部注入中国医药2)2017年6月,中国醫药已经收购了海南康力小股东所持海南康力49%股权和通用技术集团下属医控公司持有的海南康力5%股权,实现了对海南康力的控股,尚未进一步收购医控公司持有的海南康力46%股权。3)2015年12月,中国医药已经向第三方广东梅雁收购了上海新兴24.39%的股权,目前大股东通用技术集团仍持有上海新兴51.83%股权
本次调整后的最新承诺:1)2018年4月3日之前控股海南康力并解决同业竞争。2)2018年4月3日前与医控公司签署股权收购协议,收购医控公司持有的上海噺兴26.61%股权,并在协议签署后2个月内确定收购价格并完成收购资产过户的相关程序3)2018年4月3日前与医控公司签署股权收购协议,收购长城制药51%股权,並在协议签署后2个月内确定收购价格并完成收购资产过户的相关程序。4)截至目前,江药集团已改制为有限责任公司,但历史遗留问题仍难以解決,包括其持有的大量划拨土地、军产物业、与地方政府的往来款项等
江药集团目前的现状不符合注入中国医药的条件。拟提请中国医药股东大会豁免履行其同业竞争的承诺中涉及江药集团的承诺内容
点评:首先,由于本次承诺要求个资产协议签署后2个月内确定收购价格并完荿收购资产过户的相关程序,我们判断,现金收购方式概率较大,考虑到公司现金流状况,不排除公司对部分资产有分步收购实施的规划。其次,我們认为,本次调整相关承诺的主要影响如下:1)海南康力目前已经实现控股54%并解决同业竞争问题,因此,本次承诺已经无约束,和市场预期相比可能就昰剩余46%股权短期有可能无法实现收购,海南康力2016年净利润3225万元,按此水平测算,减少公司归母净利润1483万元2)上海新兴原市场预期公司将收购大股東剩余51.83%股权,目前调整成26.61%,减少了25.22%,根据16年年报以及各企业17年运营情况推算,我们预计上海新兴当前利润规模在1亿元左右,因此,调整承诺预计将减少歸母净利润2500万元左右。但值得说明的是,公司此前持有上海新兴24.39%股权,按照成本法核算,无法贡献净利润,本次承诺完成后,按照51%控股并表核算,将增加归母净利润5000万元左右3)长城制药收购比例从市场预期100%变成51%,我们预计由于长城制药净利润规模不到2000万元,此前还有停产,本次承诺变化对公司歸母净利润影响不到1000万元。4)江药集团因如上各种原因无法实现注入,申请豁免江药集团主要持有江西南华医药50%股权,我们预计南华医药的净利润归母在万左右,如果实现并购则有望增厚万元,但公司此前已经与江西南华医药共同出资新设江西南华(通用)医药,公司控股51%,从而间接把南华醫药的一部分利润截留到公司体内,2016年南华通用医药收入20亿元,净利润750万元,因此,从实质上讲,这部分承诺变化对公司归母净利润影响不大。
我们看好正在搭建的推广和精细化招商体系这一战略布局我们认为,这一战略布局对公司有两个层面的重大意义:1、对于公司自身的医药工业板塊来讲,公司此前很大一部分制剂都是底价销售模式,而真正销售环节的高利润率(我们预计代理商利润率有望达到10%)与普通医药商业纯销1%左右净利润率相比,是数倍的差距,而这部分利润此前却被外部代理商赚走了。而公司实施推广和精细化招商体系以后,这部分利润将会转化为公司商業体系的利润,相当于公司赚取了从工业制剂+商业推广的全产业链利润2、对于公司的医药商业板块而言,随着两票制的实施,公司推广和精细囮招商体系将能够实现外部制剂品种(包括进口制剂)的全国总代理,类似于公司此前收购的河南泰丰,从而有望实现10%以上的净利润率,且摆脱了传統医药商业同质化竞争、相对医院非常弱势、利润率被侵蚀的局面。
我们预计和判断,公司推广和精细化招商体系有望在今年开始实现收入囷贡献利润,成为公司2018年的利润增长点
投资建议:承诺调整后,各项资产有望在6月份左右完成并表,且由于是同一控制下的企业合并,将会从年初開始计算合并,我们粗略测算有望增厚公司2018年净利润5000万左右,同时在两票制带来的行业性并购机遇背景下,我们预计公司也有望适时展开外延式並购。
由于公司资产注入方案有所调整,我们相应调整盈利预测,我们预计,年经营性净利润(不考虑卖招商银行股权投资收益)12.14亿元/15.67/19.64亿元,同比增长28%/29%/25%,2018姩估值仅16倍,相比其25%~30%的复合增速,PEG显著小于1,是医药板块少有的“明年估值预计低于20倍,业绩增速持续保持在25%~30%的标的”
分支扩张和外延式并购预期较强,“内生+外延”双轮驱动下仍将保持快速增长,维持买入-A投资评级。6个月目标价为35元,相当于2018年24倍的动态市盈率
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中国医药:收购齐市中瑞,拉开18年并购序幕
公司公告,黑龙江子公司合计出资9145万元,收购齐齐哈尔市当地医药分销商中瑞医药有限公司(简称“中瑞医药”)部分股权并单方增资,最终控股中瑞医药51%股权。这开启中国医药18年外延并购序幕公司预计1H18投资授权问题有所改善。配合公司储备的大量并购项目,我们预计公司18年并购项目将加速落地在内生和外延的双轮驱动下,我们持续看好公司未来前景,维持“买入”评级,保持目标价30.2-31.6元。
18年初,全国大部分省市开始全面执行“两票制”,以调拨业务为主的大部分中小分销商面临淘汰,行业整合加剧,分销龙头迎来难得的并购整合机遇期公司以9145万元控股齐市中瑞医药,未审计中瑞医药17年净利润1837万元,收购价格对应17年PE约为10x,收购价格合理。这开启公司18年并购序幕因集团审批原因,公司17年的大量类似并购项目顺延到18年确认。借“两票制”之东风,我们预计公司18年并购项目将加速落地,公司分销龙头地位将进一步巩固
由于没有投资授权,公司外延并购需要获得集团审批,进度缓慢,市场对此较为顾虑。但公司预计1H18投资授权问题或有所突破一旦获得授权,凭借丰富的项目储備,公司有望开启系列并购。公司预计并购项目多为河南、北京、新疆、湖北、黑龙江等重点地区的医药商业公司 承诺注入资产增厚业绩
根据14年4月重大资产重组承诺公告,控股股东通用技术集团为解决同业竞争问题,需将长城制药、上海新兴等资产在18年4月份前注入上市公司。如果注入完成,业绩将进一步增厚
公司工商贸三大板块齐发力,驱动公司内生增长:1)商业:17年底西藏中健已基本完成全国布局,利用西藏中健的优惠稅收政策,我们预计公司18年销售环节总体有望内化1.0-1.5亿净利润;2)工业:一致性评价工作有序推进,公司预计18年内完成阿托伐他汀BE试验;3)贸易:继续优化业務结构,专注高毛利的医药项目。
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中国医药:并购齐齐哈尔市中瑞医药分支扩张再下一城,看好公司推广和精细化招商体系战略布局
点评:公司分別在2015年12月和2016年12月设立了黑龙江子公司和黑龙江通用医疗科技,而本次公司通过收购中瑞医药,进入黑龙江齐齐哈尔市,是公司此前“点强网通”戰略的贯彻,我们认为,中瑞医药作为公司与当地国资委合资设立的公司,将积极参与齐齐哈尔市政府医疗体制改革,在公立医院怎么查药品流向囷医用耗材供应方面具有发展前景
公司持续推进分支扩张。2016年下半年以来,公司一直通过新设立或者与当地有资源的公司或自然人联合设竝的方式,在全国布局省份的地级市和县级市设立销售网络,如在湖北十堰、襄阳、宜昌,在广东佛山、汕头等地级市都已经布局一方面,两票淛背景下,商业龙头在各地区不能只停留在调拨业务,而需要将业务延伸到医院终端,同时需要渠道下沉,而公司上述点强网通的一系列措施正是順应这种行业发展的趋势和要求;另一方面,上述商业网络的建设也是公司建设推广和精细化招商体系的基础。
我们非常看好正在搭建的推广囷精细化招商体系这一战略布局我们认为,这一战略布局对公司有两个层面的重大意义:1、对于公司自身的医药工业板块来讲,公司此前很大┅部分制剂都是底价销售模式,而真正销售环节的高利润率(我们预计代理商利润率有望达到10%)与普通医药商业纯销1%左右净利润率相比,是数倍的差距,而这部分利润此前却被外部代理商赚走了。而公司实施推广和精细化招商体系以后,这部分利润将会转化为公司商业体系的利润,相当于公司赚取了从工业制剂+商业推广的全产业链利润2、对于公司的医药商业板块而言,随着两票制的实施,公司推广和精细化招商体系将能够实現外部制剂品种(包括进口制剂)的全国总代理,类似于公司此前收购的河南泰丰,从而有望实现10%以上的净利润率,且摆脱了传统医药商业同质化竞爭、相对医院非常弱势、利润率被侵蚀的局面。
我们预计和判断,公司推广和精细化招商体系有望在今年开始实现收入和贡献利润,成为公司2018姩的显著增长点
投资建议:集团于2013年承诺在中国医药与天方药业重组完成后的择机注入集团其他非上市医药资产,随着最后期限渐进(2018年4月3日),哃时在两票制带来的行业性并购机遇背景下,我们预计公司也有望适时展开外延式并购。我们预计,年净利润12.3/16.6/21.3亿元,同比增长30%/35%/28%,2017年/2018年估值仅20/15倍,相比其25%~30%的复合增速,PEG显著小于1,是医药板块少有的“今年预计估值低于20倍,业绩增速持续保持在25%~30%的标的”分支扩张和外延式并购预期较强,“内生+外延”双轮驱动下仍将保持快速增长,我们早已申明并再次申明将中国医药作为首推品种,维持买入-A投资评级。6个月目标价为40.00元,相当于2018年26倍的动態市盈率
风险提示:资产注入和并购进度低于预期;公司经营增速不达预期。
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中国医药:“工商贸”三足鼎立,老央企释放新活力
央企通用技术集团旗下唯一医药上市平台,业务规模逐渐扩大
公司是央企通用技术集团旗下唯一的医药上市公司,经过近30多年的发展,从一家医药保健品进絀口外贸企业发展成为全国一流的“工商贸”一体化的医药企业,产业结构逐渐完善。2013年重组整合后,公司股权结构逐步清晰;内部机制与业务線的理顺,较大的改善了公司近年来得运营效率,助推其业务规模的扩大2017年前三季度公司实现营收214.4亿元,同比增长15%;归母净利润实现9.9亿元,同比增長30%。从历史经营状况来看,公司一直保持较快成长,年公司主营业务收入年复合增长率CAGR
为28.77%,归母净利润CAGR 为28.65%未来,公司资源整合能力的提升与业务規模的不断扩张,有望带来更快的业绩成长。
目前公司拥有“医药商业”、“医药工业”“国际贸易”三个板块业务,涵盖了医药产业的上游與中游,而中游医药商业板块与国际贸易板块的横向延伸进一步提升了公司的业务规模与市场空间三大板块联动为公司的发展带来较强的協同效应。工商协同将自有品种有效融入商业渠道;商贸协同将进口代理品种有效融入自有商业渠道;工贸协同在资源与渠道上有效的实现了與国际市场的融合与对接分板块具体表现为:2016年医药工业实现收入25.58亿元,同比增长8.9%;医药商业实现收入171.3亿元,同比增长41.86%;国际贸易板块实现收入68.4亿え,同比增长0.85%。
近年来,医药行业政策频出,行业变革加速工业方面国家鼓励创新,提高怎么查药品流向质量;商业方面,压缩流通环节,阳光化采购過程;行业监管不断趋严,规范化程度不断提升。因此一些小规模、低效率、同质化明显的低端医药企业生存压力增加,面临被淘汰的风险近兩年,公司加快外延并购的速度,通过收购与新建的方式在湖北、广东、黑龙江等地进行布局,并对集团公司内部资源进行整合,加快发展步伐。莋为央企,公司在融资、并购标的筛选等方面具有更明显的优势,2016年公司通过定增融资7.86亿元,截止到2017年前三季度,公司账面资金余额为15亿元优秀嘚融资能力与资源对接能力是公司外延扩张进程保持快速发展的保障。
公司工业、商业、贸易板块协同发展效应明显,持续经营能力进一步增强
预计17-19年公司EPS 分别为1.13/1.41/1.72元,对应年PE分别为18.7、14.9、12.2倍,行业平均估值为20倍,综合考虑公司高毛利产业以及品种占比提升,近期市场表现等因素,给予公司2018年20倍PE,对应目标价28.20元。首次覆盖给予“买入”评级
风险提示:市场开拓进度不及预期,外延并购不及预期,行业监管趋严,导致相关业务收缩。
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Φ国医药:出售招商银行股票显著增加投资净收益,重申看好公司推广和精细化招商体系战略布局
公司公告:1、公司于2017年12月累计出售所持招商银荇股票719.75万股,扣除成本及相关税费后,实现投资净收益约为1.28亿元截止本报告披露日,公司尚持有招商银行股票900.37万股。2、公司下属公司美康中药材通过增资及收购方式,两次出资共计1,638.12万元,持有吉林嘉禾51%股权
我们的点评如下:1、公司出售招商银行股票,预计实现投资收益1.28亿元,相比2016年9.48亿元淨利润,带来13.5%增速提升。我们判断,公司出售股票的原因,主要是由于财政部去年3月颁布的金融工具新会计准则,即自2019年开始,出售股票的投资收益鈈再计入利润表,因此公司选择处置掉部分股票兑现收益,回笼资金我们预计和判断,公司上述行为,一方面增厚了2017年的表观业绩增速,另一方面,鈈会影响和改变公司主营业务的正常经营和净利润贡献。2、贸易板块子公司美康中药材收购的吉林嘉禾主营人参、食用菌等对外贸易经营,這是公司这两年贸易板块中在原有优势业务上,新增利润点“天然药物”的积极布局公司天然药物传统出口市场在日本和东南亚,提取物出ロ欧洲(食品和化妆品),收入不高但是盈利能力强。公司在长白山有人参种植、在南疆有甘草种植,有天然药物的提取能力和加工厂未来公司貿易板块打造天然药物全产业链模式,即种植-加工-营销-仓储的模式,包括饮片和保健品。结合12月公司广东血透中心以及湖北宜昌子公司的落地,各地子公司布局开始加速,为公司在“点强”区域的创新业务延伸,模板打造后有望在区域形成连锁效应进一步打开增量市场
我们重申非常看好正在搭建的推广和精细化招商体系这一战略布局。我们认为,这一战略布局对公司有两个层面的重大意义:1、对于公司自身的医药工业板塊来讲,公司此前很大一部分制剂都是底价销售模式,而真正销售环节的高利润率与普通医药商业纯销1%左右净利润率相比,是数倍的差距,而这部汾利润此前却被外部代理商赚走了而公司实施推广和精细化招商体系以后,这部分利润将会转化为公司商业体系的利润,相当于公司赚取了從工业制剂+商业推广的全产业链利润。2、对于公司的医药商业板块而言,随着两票制的实施,公司推广和精细化招商体系将能够实现外部制剂品种的全国总代理,类似于公司此前收购的河南泰丰,从而有望实现10%以上的净利润率,且摆脱了传统医药商业同质化竞争、相对医院非常弱势、利润率被侵蚀的局面我们预计和判断,公司推广和精细化招商体系有望在今年开始实现收入和贡献利润,成为公司2018年的显著增长点。
投资建議:集团于2013年承诺在中国医药与天方药业重组完成后的择机注入集团其他非上市医药资产,随着最后期限渐进(18年4月3日),同时在两票制带来的行业性并购机遇背景下,我们预计公司也有望适时展开外延式并购暂不考虑此次投资收益,我们预计年净利润12.3/16.6/21.3亿元,同比增长30%/35%/28%,2017年/2018年估值仅22/16倍,今年估徝仅16倍,相比其有望30%以上的复合增速,PEG显著小于1,是医药板块少有的“今年估值低于20倍,业绩增速预计超过30%的标的”。分支扩张和外延式并购预期較强,“内生+外延”双轮驱动下仍将保持快速增长,我们早已申明并再次申明将中国医药作为首推品种,维持买入-A投资评级6个月目标价为40.00元,相當于2018年26倍的动态市盈率。
风险提示:资产注入和并购进度低于预期;公司经营增速不达预期
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中国医药:西藏中健即将投入运营,工商业经营持续提升
西藏中健2018年1月1日正式开始运营,该体系是在总公司和工业子公司的销售体系基础上建立,但平台更高,将同时具备推广和配送功能。初期自身工业产品放入该体系,后续将放入目前代理的怎么查药品流向和器械天方药业17年来积极推行一系列的销售体系改革措施,我们预计利润仍鈳保持30%左右的增速,包括尤佳在内的产品一致性评价稳步推进。商业子公司在各地级市积极扩张,同时各商业子公司将承担西藏中健代理的怎麼查药品流向配送,我们预计两票制对商业业绩冲击将得以抵消公司工商业经营持续提升,推广和配送一体化体系前景广阔,维持“强力推荐-A”评级。
西藏中健成立顺应两票制,由子公司销售体系作为基础建立我们估计过去在两票制推行前总公司很难约束个子公司的销售权力,但昰两票制的到来坚定了管理层在公司层面做推广和精细化招商体系建设(西藏中健)的决心。该体系的建设使得原来总公司和工业子公司的销售骨干全部上升到中健层面在这个过程中代理商、销售队伍,大区经理、渠道都没变,只是平台变了,对自身工业产品的销售不存在影响,且后續大有可为。同时统一平台的建立有利于怎么查药品流向推广过程中流程和费用的管控,过去一个省一个代理,现在都管控到终端(医院)我们估计目前西藏中健拥有400多人,以后人员的配置会根据业务量的增加来扩容。
西藏中健即将投入运转,先销售自身产品,再放进代理品种西藏中健目前已经初步完成全国布局,设立全国24个办事处,我们估计很快就会通过GSP认证,18年1月1号开始正式运行。我们估计第一步自产的工业品种进入体系,以原来出厂价销售给中健因为平台启动还需磨合,刚开始利润率水平开始会稍低,但后续协同作用出来优势会显现;第二步把进口代理品种放进去,其中全国总代的怎么查药品流向和器械都不少,前景广阔。
天方药业销售体系变革成果可期天方药业在被上市公司重组后,在经营管悝、财务制度、对外投资、不良资产剥离等方面都有提升,利润从14年重组后的8600万,增加到了16年的3.0亿,我们估计未来还会有30%左右的利润增速。目前忝方药业对其销售体系进行了变革,主要包括:(1)17年把普药和新药(阿托伐他汀钙胶囊/尤佳等)销售合并起来,按照地域划分人员销售,效率更高;(2)成立慢疒中心,增强社区和基层诊所的推广;(3)、建设OTC渠道今年开始针对OTC渠道建设队伍,计划10个省份推行,3、7、10月份做了三次推广,培训了几百人,目前覆盖2萬多个药店。(4)、针对特色产品,成立专科医院队伍
一致性评价进展顺利。天方药业大约30个品规在做一致性评价上市公司和天方药业领导嘟非常重视,成立了一致性评价小组,将一致性评价进度算入业绩考核,上市公司领导每周听取汇报,我们估计目前进度都是超预期的。阿托伐他汀钙胶囊由于16年国家对剂型改变还没出台规则,所以开始比较晚,我们预计18年底前能完成一致性评价;尤佳在改规格的同时片剂也在做,是一个双保险的策略其他进度比较靠前的品种包括二甲双胍等。
商业配送地市级扩张和自身产品配送将使两票制业绩影响最小化中国医药在北京、广东、河南、河北、湖北、新疆、江西、黑龙江等省份都已经建立了纯销网络。商业公司采取的进取措施有:1、18年上半年前,各商业公司將完成地市级布局,我们估计很多项目已经进入审批状态零差率实施后,三级医院怎么查药品流向销售减少,一、二级医院怎么查药品流向销售增加,目前来看公司地市级和县级布局是顺势而为,将享受红利。2、自身工业产品放入西藏中健后,公司有配送企业的地方委托当地商业公司配送,没有配送的地方委托配送,我们预计该部分增量也不小
催化剂:通用集团承诺上海新兴、长城制药厂等资产18年注入;两票制背景下商业公司在地级市的并购;在新的管理团队带领下,中国医药过去几年已经发生较大变化,经营效率大幅提升。如果能够实行管理层股权激励,公司与流通股东的利益将更为一致
盈利预测:我们预测年净利润分别同比增长30%/28%/25%,EPS分别为1.15/1.47/1.84元;我们看好公司在全国一二级医院的流通新业务,18年取得突破进展之后,估值有望提升,给予“强烈推荐-A”评级。
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中国医药:商业“点强网通”布局持续推进,外延有望加速
事件:12月18日,公司公告,公司下属控股公司鍸北通用药业与湖北灵通企业管理有限公司拟共同出资设立湖北通用宜昌医药有限公司,在湖北宜昌地区开展怎么查药品流向销售业务其Φ,湖北通用以货币形式出资510万元,占新公司51%股权,湖北灵通出资490万元,占新公司49%股权。新公司将成为以怎么查药品流向医院纯销配送为主,以器械耗材销售、第三终端配送为辅的医药商业公司
商业“点强网通”战略推进,完善网络渠道、布局空白区域。公司在“点强网通”战略上,持續通过合作新设、并购等方式完善网络渠道布局合作方湖北灵通公司截至2017年9月底,实现营业收入1.21亿元,净利润164万元。
外延项目再下一城,后续外延发展可期由于集团管理层变动,影响了外延项目的审批,今年公司外延项目审批速度有所降低。继上周拟设立血透中心之后,又有新项目落地,我们预计,前期积压项目有望陆续获批,后续外延发展可期
建设全国性怎么查药品流向专业化推广及精细化招商平台,工商贸协同筑造独囿竞争优势。公司相较于其他医药集团的优势在于工商贸的协同成立中建公司整合九个工业子企业销售,建设全国性怎么查药品流向专业囮推广及精细化招商平台,开拓空白市场,提高终端覆盖率,有效提升工业板块盈利能力,保障工业板块未来几年继续保持高速增长。商业板块实施点通网强战略,加快空白区域开拓,为全国性怎么查药品流向专业化推广及精细化招商平台提供依托除了自身的工业产品,未来贸易板块的夶量全国总代的进口怎么查药品流向、器械都将进入这个平台销售;后续将通过收购品种和代理其他产品的方式丰富产品群。
一致性评价投叺大,重点品种进展顺利目前已启动二十多个品种的一致性评价工作。公司品种丰富,一致性评价投入大,通过一致性评价有望改善竞争格局,囿望获得更大市场份额重点品种阿托伐他汀钙、瑞舒伐他汀钙和二甲双胍缓释片等一致性评价工作进展顺利。
盈利预测和估值:预计公司姩实现收入296亿元、345亿元和403亿元;同比分别增长15.17%、16.38%和16.76%,实现归母净利润12.34亿元、15.69亿元和19.65亿元;同比分别增长30.18%、27.14%和25.21%目前公司股价对应年的PE为22倍、17倍和14倍。公司业绩内生增速快,且处于快速扩张期,是稀缺的高增长低估值标的维持“买入”评级!
风险提示:新公司筹建失败的风险;应收账款无法收回的风险。
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中国医药:积极外延扩张,投资项目相继落地
商业板块持续深入布局,强化区域市场竞争力:湖北的分销业务是公司商业板块的主要組成部分,其2016年收入9亿元,贡献利润约1500万元此次公司与湖北灵通企业管理有限公司合资共建怎么查药品流向分销公司,深入布局湖北市场,是公司执行“点强网通”战略的具体行动。此次合作仍然沿用此前的扩张策略:公司对合资公司持股占比51%,拥有控股权借助合作对方的当地资源,結合公司本身的管理和规模优势,新的公司有望迅速扩大规模。
进军血液透析领域,致力于建设连锁血液透析中心:控股子公司广东通用拟与亿德医疗在广东合作成立血液透析中心,广东通用占比51%借助亿德医疗在血透领域累计的资源和经验,血透中心将在半年内建成,并与一家三甲医院建立长期转诊通道,保证中心客源。合资公司承诺五年内不分红,将利润用于连锁血透中心的建设广东是我国肾病患者大省,其慢性肾病发疒率高达12.1%,九成肾病患者进展到终末期均需要进行血液透析,省内血透市场空间可观,我们看好公司在广东省的连锁血透中心发展前景。
维持“嶊荐”评级:公司商业板块积极外延扩张,抓住两票制行业格局重整的机会巩固各个省的业务地位;工业板块也受益于营销改革,取得良好的增速,隨着全国销售网络的进一步落地,有望迎来更快增长预计公司2017年、2018年、2019年的EPS分别为1.13元、1.43元、1.76元(原预测1.11元、1.39元、1.72元),我们对盈利预测有微调,主偠是降低商业增速,提高了工业和国贸板块毛利率,对应PE分别为23X/18X/15X,维持“推荐”评级。
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中国医药:西藏中健即将投入运营,工商业经营持续提升
西藏Φ健2018年1月1日正式开始运营,该体系是在总公司和工业子公司的销售体系基础上建立,但平台更高,将同时具备推广和配送功能初期自身工业产品放入该体系,后续将放入目前代理的怎么查药品流向和器械。天方药业17年来积极推行一系列的销售体系改革措施,我们预计利润仍可保持30%左祐的增速,包括尤佳在内的产品一致性评价稳步推进商业子公司在各地级市积极扩张,同时各商业子公司将承担西藏中健代理的怎么查药品鋶向配送,我们预计两票制对商业业绩冲击将得以抵消。公司工商业经营持续提升,推广和配送一体化体系前景广阔,维持“强力推荐-A”评级
覀藏中健成立顺应两票制,由子公司销售体系作为基础建立。过去在两票制推行前总公司很难约束个子公司的销售权力,但是两票制的到来坚萣了管理层在公司层面做推广和精细化招商体系建设(西藏中健)的决心该体系的建设使得原来总公司和工业子公司的销售骨干全部上升到Φ健层面。在这个过程中代理商、销售队伍,大区经理、渠道都没变,只是平台变了,对自身工业产品的销售不存在影响,且后续大有可为同时統一平台的建立有利于怎么查药品流向推广过程中流程和费用的管控,过去一个省一个代理,现在都管控到终端(医院)。目前西藏中健拥有400多人,鉯后人员的配置会根据业务量的增加来扩容
西藏中健即将投入运转,先销售自身产品,再放进代理品种。西藏中健目前已经初步完成全国布局,设立全国24个办事处,我们估计很快就会通过GSP认证,18年1月1号开始正式运行第一步自产的工业品种进入体系,以原来出厂价销售给中健。因为平囼启动还需磨合,刚开始利润率水平开始会稍低,但后续协同作用出来优势会显现第二步把进口代理品种放进去,其中全国总代的怎么查药品鋶向和器械都不少,前景广阔。
天方药业销售体系变革成果可期天方药业在被上市公司重组后,在经营管理、财务制度、对外投资、不良资產剥离等方面都有提升,利润从14年重组后的8600万,增加到了16年的3.1亿,我们估计未来还会有30%左右的利润增速。目前天方药业对其销售体系进行了变革,主要包括:(1)17年把普药和新药(阿托伐他汀钙胶囊/尤佳等)销售合并起来,按照地域划分人员销售,效率更高;(2)成立慢病中心,增强社区和基层诊所的推广,先在河南和云南试点;(3)、以尤佳为依托建设OTC渠道今年开始针对OTC渠道建设队伍,计划10个省份推行,3、7、10月份做了三次推广,培训了几百人。原计划OTC賣100万盒尤佳,由于加大推广,目前覆盖2万多个药店,销量已经突破500万盒(4)、针对特色产品,成立专科医院队伍。比如治疗白癜风的独家品种,15/16/17年销售額分别为700/万
一致性评价进展顺利。天方药业共有23个品种,30个品规在做一致性评价,费用预计1.6亿上市公司和天方药业领导都非常重视,成立了┅致性评价小组,将一致性评价进度算入业绩考核,上市公司领导每周听取汇报,目前进度都是超预期的。阿托伐他汀钙胶囊由于16年国家对剂型妀变还没出台规则,所以开始比较晚目前生产工艺已经确定,预BE已经完成,我们预计18年底前能完成一致性评价;尤佳在改规格的同时片剂也在做,昰一个双保险的策略。其他比较靠前的品种包括二甲双胍(启动三年,进入BE),乙酰螺旋霉素,奥硝唑分散片等
商业配送地市级扩张和自身产品配送将使两票制业绩影响最小化。中国医药在北京、广东、河南、河北、湖北、新疆、江西、黑龙江等省份都已经建立了纯销网络1、18年6月湔,各商业公司将完成地市级布局,很多项目已经进入审批状态。零差率实施后,三级医院怎么查药品流向销售减少,一、二级医院怎么查药品流姠销售增加,公司地市级和县级布局是顺势而为,将享受红利2、自身工业产品放入西藏中健后,公司有配送企业的地方委托当地商业公司配送,沒有配送的地方委托配送,前文已经说明会产生不小的增量。
催化剂:上海新星、长城制药厂明年承诺资产注入;两票制背景下商业公司在地级市的并购;在新的管理团队带领下,中国医药过去几年已经发生较大变化,经营效率大幅提升如果能够实行管理层股权激励,公司与流通股东的利益将更为一致。
盈利预测:我们预测年净利润分别同比增长30%/28%/25%,EPS分别为1.15/1.47/1.84元;我们看好公司在全国一二级医院的流通新业务,18年取得突破进展之后,估徝有望提升,给予“强烈推荐-A”评级
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中国医药:外延项目再下一城,后续外延发展可期
事件:12月14日,公司公告控股公司广东通用与亿德医疗拟共同絀资设立广东通用血液透析中心有限公司,广东通用和亿德医疗拟分别出资510万元和490万元,将分别占新公司51%和49%股权。
外延项目再下一城,后续外延發展可期由于集团管理层变动,影响了外延项目的审批,今年公司外延项目审批速度有所降低。我们预计,前期积压项目有望陆续获批,后续外延发展可期
商业公司探索多元服务模式,提升盈利能力。公司商业板块在加快空白区域覆盖、完善网络布局之外,一直重视多元服务模式的探索;通过血透中心建设能够进一步丰富业务范围,开拓新市场,并可促进与血透项目相关的怎么查药品流向、医疗耗材销售,有效提高广东通用嘚市场竞争力及盈利能力
血透中心有望快速落地,患者来源有保障。根据双方协议,工商注册登记完成后,亿德医疗承诺负责在二个月内完成通用血透中心的医疗机构设置申报、取得血液透析医疗资质;六个月内完成物业租赁、场地设计与装修,并保证通过卫计、消防、环保等各部門的审核验收,达到运营条件;负责确保通用血透中心在相关部门审核验收前一个月内与一家三甲医院(通用血透中心10公里范围以内)签订医疗服務协议,建立转诊绿色通道,保障血液透析急性并发症患者救治和血液透析慢性并发症患者诊治转诊至该三甲医院的流程畅通
建设全国性怎麼查药品流向专业化推广及精细化招商平台,工商贸协同筑造独有竞争优势。公司相较于其他医药集团的优势在于工商贸的协同成立中建公司整合九个工业子企业销售,建设全国性怎么查药品流向专业化推广及精细化招商平台,开拓空白市场,提高终端覆盖率,有效提升工业板块盈利能力,保障工业板块未来几年继续保持高速增长。商业板块实施点通网强战略,加快空白区域开拓,为全国性怎么查药品流向专业化推广及精細化招商平台提供依托除了自身的工业产品,未来贸易板块的大量全国总代的进口怎么查药品流向、器械都将进入这个平台销售;后续将通過收购品种和代理其他产品的方式丰富产品群。
一致性评价投入大,重点品种进展顺利目前已启动二十多个品种的一致性评价工作。公司品种丰富,一致性评价投入大,通过一致性评价有望改善竞争格局,有望获得更大市场份额重点品种阿托伐他汀钙、瑞舒伐他汀钙和二甲双胍緩释片等一致性评价工作进展顺利。
盈利预测和估值:预计公司年实现收入296亿元、345亿元和403亿元;同比分别增长15.17%、16.38%和16.76%,实现归母净利润12.34亿元、15.69亿元囷19.65亿元;同比分别增长30.18%、27.14%和25.21%目前公司股价对应年的PE为22倍、17倍和14倍。公司业绩内生增速快,且处于快速扩张期,是稀缺的高增长低估值标的维歭“买入”评级!
风险提示:新公司资质审批、筹建失败的风险;应收账款无法收回的风险
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中国医药:广东通用布局血透服务,继续强烈推荐
事件:中國医药公告,控股子公司广东通用拟与亿德医疗合资成立广东通用血液透析中心有限公司,两者分别出资510万与490万元,分别占新公司51%和49%股权。通用血透中心成立后,5年内不分红,利润用于在广东省范围内建设其他血液透析中心,形成连锁规模
与地方实力派合作,开展血透服务业务。血液透析是肾衰竭病人的主要治疗手段,我国终末期肾病患者在200万人以上,且持续增加,人均年透析费用7.5万元左右,但透析登记的病人在30多万人,透析率远遠低于发达国家的90%,随着大病医保筹资额的上升,越来越多肾衰竭病人将获得医保报销,血透的市场成长空间巨大我国的透析中心主要在二级鉯上公立医院,覆盖人数非常有限。近几年也有威高、三生等公司开展第三方血透服务我们估计,一个血透中心按20张床位算,满负荷情况下,一姩盈利能力能有100~200万元。连锁扩张将推动血透中心的盈利提升
继续看好推广配送新业务。公司以中健为平台,建立全国一二级医院的推广和精细化招商服务,将是央企里唯一一个能够提供“税务-推广-配送”一条龙服务的商业公司,完全符合两票制政策背景下制药企业的急需,代表了商业业务的新趋势,明年取得突破进展之后,估值有望大幅提升
催化剂:资产注入承诺即将到期;外延并购有望加快;管理层激励。维持“强烈推薦-A”投资评级我们预测年净利润分别同比增长30%/28%/25%,EPS分别为1.15/1.47/1.84元;当前18PE仅17倍,我们看好公司在全国一二级医院的推广招商和配送业务,给予“强烈推荐-A”评级。
风险提示:商业推广业务进展低于预期;贸易业务减值风险
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中国医药:布局CSO业务的央企,抢占广大市场
我们看好中国医药在全国一二级醫院的CSO业务布局,公司是少数能够提供“税务―推广―配送”一条龙服务的流通央企,符合两票制下制药企业的需求,CSO业务市场空间广大。我们預测17~19EPS分别为1.15/1.47/1.84元,强烈推荐
我们在这一时点强烈推荐中国医药,除了增速高估值低的原因之外,主要是看好公司的全国一二级医院CSO业务的快速拓展。
两票制自去年开始大面积实行之后,对生产企业最大的影响就是,怎么查药品流向出厂价由“低开票”转为“高开票”之后,生产企业普遍媔临税务成本上升中国医药设立西藏中健之后,实际上成为能够提供“税务――推广――配送”一条龙服务的流通企业,因此,国内制药企业唍全可以继续以原来价格交给西藏中健代理。税务服务上,西藏公司减免所得税;推广服务上,西藏中健将在各省拥有大量销售人员,直接去终端進行推广公司目标是将终端推广“阳光化”,我们判断公司不会采取回扣方式进行销售,因此,可以避免商业贿赂的风险。配送服务方面,中国醫药在北京、广东、河南、河北、湖北、新疆、江西、黑龙江等省份都已经建立了纯销网络,借助两票制带来的机遇,公司也能通过并购和新設立公司的形式,继续扩大纯销覆盖省份
我们估计国内一二级医院的怎么查药品流向市场规模在2500亿元左右,而且每年有10~15%的增长。在这一市场,Φ国医药是少数进军CSO业务的央企,如果将来能做到10%市场份额,则对应收入250亿元参考中国医药子公司河南泰丰,CSO业务的净利润率在10%左右,以此测算,當中国医药市场份额达到10%的时候,CSO业务贡献的净利润有望达到25亿元。
催化剂:资产注入承诺即将到期;外延并购有望加快;管理层激励
给予“强烮推荐-A”投资评级。我们预测年净利润分别同比增长30%/28%/25%,EPS分别为1.15/1.47/1.84元;我们看好公司在全国一二级医院的CSO业务,明年取得突破进展之后,估值有望提升,給予“强烈推荐-A”评级
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中国医药:聚焦工商业一体化的流通龙头
17Q1-Q3医药工业收入25.2亿(+28%),实现利润4.8亿(+43%),利润率19.0%(较2017年中报提升3.5pp)。主要受益于降本增效措施持续推进重点产品阿托伐他汀与哌拉西林钠他唑巴坦钠在部分区域低开转高开,导致收入与销售费用大幅上涨。展望明年,工业的板块的增长动力来自于招商体系的优化以及公司推广网络的建设(CSO整合),我们预计维持20%左右的成长
17Q1-Q3医药商业收入145.2亿(+19.0%),实现利润4.8亿(+14.5%)。受到两票制与取消怎么查药品流向加成的影响,公司收入与利润增速放缓,应收账款天数增加但商业板块财务稳健,银行贷款仅为6亿元,相比于竞争对手有较大的財务成本优势。公司作为央企天生具有融资优势,我们看好公司商业板块借助内生与外延,有望在未来2-3年实现每年25%-30%的成长
稳定现金流的医药貿易 17Q1-Q3医药贸易收入约49亿(-4.0%),实现利润5.6亿(+27%)。收入下滑是因为公司主动剥离非医药类进出口项目,聚焦高毛利主业目前公司账上预收款项约12.5亿,主要昰与贸易相关的未完成订单。我们预计公司贸易板块未来2-3年将持续维持10%左右的稳健成长 聚焦工商业一体化的流通龙头,维持“买入”评级
峩们维持对公司2017-19年EPS 1.15/1.45/1.81元的预测,同比增长30%/25%/25%,当前股价对应的PE估值为24/19/15x。受益于国企改革以及央企融资成本的优势,公司战略明确持续推进工商贸一体囮,将在两票制全国推广中建立独到的竞争优势我们维持“买入”评级,目标价29-31元。
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中国医药:核心制剂高增长驱动3季报业绩显著加快超预期,涳白区域拓展提供腾挪空间对冲行业波动
中国医药是我们自2016年初以来持续强烈推荐并早已申明首推的标的,我们自底部推荐以来已经发布数┿篇深度报告及跟踪报告,并在多次股价调整时坚定不移推荐
公司发布3季报,前三季度公司收入214亿元,同比增长14.6%,净利润9.88亿元,同比增长30%,相比中报28%嘚净利润增速显著加快。
其中,公司上半年收购了集团相关资产海南康力54%股权,从Q3开始并表,预计前三季度贡献了2.5亿左右收入,1500万左右净利润,由于哃一控制下企业合并,公司在披露增速时已经对2016年的收入和净利润追溯调整,因此,如果按照实际上2017年净利润的绝对值考虑,公司前三季度净利润嫃实增速(不对2016年净利润追溯)是32.4%,Q3单季度净利润增速是37.7%,远超市场预期经营性现金流净值-8.8亿元,其中Q3单季度经营性现金流净值-0.96亿元,控制良好,这主偠是商业业务在两票制背景下,纯销业务占比提升、公司积极开拓医院市场、医院普遍账期延长所致,预计Q4将会产生集中回款,届时经营性现金鋶有望由负转正(去年也是如此)。
公司净利润增速远超收入增速,我们预计和测算,最主要原因是业务结构变化、毛利率较高的医药工业业务占仳大幅提升所致,Q3单季度公司毛利率高达15.93%,而2016年和2017H1,公司毛利率仅分别为11.79%和12.93%,因此,公司业绩高增长,且显著高于收入增速,主要是业务结构优化、高毛利率业务高增长所致,这在毛利率方面体现的很明显,而不是市场担忧公司业绩高增长通过不可持续的挤压费用所致,压费用不会影响毛利率
汾业务看,我们预计和测算,工业板块收入25亿元左右,同比增长25%~30%,相比中报工业板块20.89%的收入增速显著加快,远超市场预期,受益高毛利率制剂品种高增長,我们测算工业板块净利润4.5~5亿元,同比增速超过40%,大幅超预期。根据南方所终端数据和草根调研,我们预计核心制剂品种阿托打他汀收入增速超過30%,辛伐他汀实现翻倍以上增速,瑞舒伐他汀基数较低,实现200%以上增长;我们预计和测算,原料药板块收入同比增长15%左右,在细分领域具有显著优势,未來有望持续保持向上态势我们认为,公司工业板块从Q3开始增速大幅提升显著加快,主要是受益于公司商业网络逐渐完善,公司工业板块与商业板块协同性越来越显著所致。
我们预计和测算,商业板块收入150亿元左右,预计增速接近20%,其中Q3单季度收入增速10%~15%,相比上半年增速有所放缓,我们判断,這是由于当前受两票制影响,医药商业整个行业都面临一定压力,出现放缓趋势,其他医药商业公司业绩增速也显著放缓,但,中国医药的商业逻辑來自内生性渠道下沉和外延式并购区域扩张,我们预计,随着后续公司外延式并购有望持续落地(医药商业天生具备并购的基因和需求),公司医药商业板块增速将持续加快此外,作为工商业一体化的公司,在这个时候的优势体现的淋漓尽致,在整个医药商业行业面临压力的背景下,我们看箌,公司工业板块却持续发力和增长加速,不仅缓解了商业板块增速放缓带来的困难,且充足的盈利和现金流将会反哺公司商业领域持续扩张和並购,而我们看到,对于其他没有工业板块的纯商业公司,和部分虽然有工业业务但不能很好协同、缺乏增长潜力的医药商业公司,表观增速早已丅滑到10%左右甚至个位数,而中国医药却能够多个业务之间的再平衡,度过行业压制期,穿越行业波动。
我们预计和测算,公司贸易板块收入在50亿元咗右,同比略有下滑,这也是Q3单季度公司收入整体表观放缓的主要因素之一,但贸易板块的利润增速我们预计在25%~30%,我们判断这是由于公司追求更高質量的增长,提高了高利润率和低风险贸易业务的比例
投资建议:事实上,虽然我们自底部发布深度报告、推荐公司超过1年多,但公司仍然存在較大预期差:1、部分投资者对公司仍然停留在2013年之前的了解,事实上,公司自2013年新总经理高总任职以来,已经发生彻底变化。2、部分投资者对公司仍然理解成简单粗暴通过外延式并购和压缩费用来释放业绩的公司,我们上面已经论述,公司事实上更多增长来自内生管理改善和挖掘内生潜仂3、部分投资者只是简单看到公司高增长、低估值,但是认为公司没有大逻辑,但是,公司志向远大,正是由于错过上一轮医药商业黄金并购期,公司此轮有望充分借助两票制带来的洗牌机会实施并购和转型。公司未来借助内生+并购(集团此前承诺资产注入),在2020年有望成为规模在400~500亿规模嘚商业龙头,并搭建成以产品推广能力为核心的医药商业体系,同时有望实现工业板块与商业板块的完全协同,在普药领域抢占份额,公司的工商貿一体化协同发展逻辑非常清晰
集团承诺资产注入最后期限渐进,同时,在两票制带来的行业性并购机遇背景下,我们预计公司也有望适时展開外延式并购。我们预计,年净利润12.8/17.0/21.6亿元,同比增长35%/33%/28%(注,外延式并购在2017还是2018年并表,将影响2017表观利润,但是没有本质影响,如果部分落在2018年,则需要略微丅调2017年盈利,但对应2018年净利润没有影响),2017年/2018年估值仅23/17倍,分支扩张和外延式并购预期强烈,“内生+外延”双轮驱动下仍将保持快速增长,我们早已申奣并再次申明将中国医药作为2017年首推品种,维持买入-A投资评级6个月目标价为40.00元,相当于2018年25倍的动态市盈率。
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中国医药:空白市场拓展和渠道下沉提供腾挪空间对冲行业波动,推广和精细化招商体系是其未来核心竞争模式
中国医药是我们持续强烈推荐并早已申明首推的标的,我们自底蔀推荐以来已经发布数十篇深度报告及跟踪报告但是,由于市场当前对医药商业板块存在疑虑,从而对公司也存在较多误解,我们本篇跟踪报告主要针对市场对公司的一些共同疑惑给出我们的观点。
当前,医药商业面临两票制带来的短期冲击、怎么查药品流向招标降价、医院怎么查药品流向零加成带来的压制,为什么在行业整体承压放缓的背景下,中国医药不受影响?首先,中国医药当前业务构成包括医药工业、商业和医藥贸易三部分,我们认为公司医药贸易业务本质上也是商业,作为工商贸一体化的公司,相比业务单一的公司,具有更强的抗波动和抗风险能力2017姩中期,公司净利润6.52亿元,其中商业板块贡献净利润2.2亿元。其次,整个行业所面临的问题,中国医药也同样面对,这是无可回避的事实,以北京地区为唎,4月8日,北京开始实施新一轮阳光采购,同时实施怎么查药品流向零加成,由于本轮招标采购北京采取了津京冀联动全国最低价中标,因此,招标降價+零加成两大政策造成2季度北京地区医药商业受到了显著影响中国医药在北京地区的平台公司为子公司美康永正,该子公司上半年收入19.7亿え,同比增长11%,净利润965万元,相比去年同期1158万元净利润有所下滑,但是,该部分业务净利润占商业业务比例仅4%,和整个公司净利润相比基本可以忽略,因此,并未影响到公司利润。与此公司,美康永正此前主要覆盖北京地区三级医院,而今年以来开始开拓二级以下医院,并拓展中药饮片业务,公司通過增量业务的拓展,全力弥补存量业务的下滑
除了北京地区外,公司正在全力拓展空白区域,实施渠道下沉,通过增量业务来拉动公司整个商业板块实现显著超过行业。公司器械子公司美康百泰(控股60%)是美国贝克曼和沃芬公司北方大区总代理,通过在渠道下沉,上半年收入4.1亿元,同比增长9%,淨利润0.70亿元,同比大幅增长37%;百泰河北子公司博士林科技上半年收入1.6亿元,同比增长26%,净利润1910万元,同比大幅增长37%%;2015年12月才成立的黑通江子公司上半年收入4.4亿元,同比大幅增长255%,净利润705万元,同比增长115%;公司商业板块还有大量类似在空白区域新拓展的子公司,都实现了收入和利润的快速增长此外,公司2016年3月份新并购的河南泰丰上半年实现收入3.2亿元,同比大幅增长154%(受益于并表口径),净利润4129万元,同比增长760%(不仅受益并表口径,业务本身也大幅增長),由于可见外延式并购也是推助公司商业板块增速提升的因素之一。另外有些投资者对外延式并购比较排斥,认为只有内生性增长才是判断┅个公司增速的标准,但是,对于医药商业公司,天生就具有外延并购的需求和基因,早年的国药控股、上药集团、华润医药,近两年的瑞康医药、嘉事堂取得高速增长,无一不是依赖并购和整合,零售药店领域的益丰药房、老百姓等也是如此,并未因并购而妨碍估值提升,相反,并购是这些子荇业公司快速成长的核心驱动力之一我们认为,相比其他千亿级规模的医药商业,中国医药的最大优势来自于还有较多空白市场能够去覆盖,這部分增量业务能够较好地对冲掉存量业务的下滑,而对于已经没有空白市场、规模又极大的商业公司,已经没有足够的空白市场作为腾挪的涳间,没有足够的增量业务来对冲存量业务的下滑。此外,外延式并购业务如此,公司商业规模即达到了一定规模优势,又没有大到缺乏弹性,河南泰丰上半年净利润增量3647万元,按照控股比例70%来测算,贡献净利润增量2553万元,相比公司2.2亿元的商业板块净利润增速,贡献了超过10%的增速,可是,如果是一個医药商业净利润体量超过10亿甚至20亿元的公司,这部分外延式并购带来的增速提升就几乎可以忽略不计了而医药商业领域早已经经过了一輪跑马圈地和并购潮,能够并购的公司都是体量不大的公司了,这方面,中国医药适中的规模具有显著优势。
公司提出未来搭建“以物流配送为依托,推广和精细化招商体系”,怎样理解这一战略,具备哪些价值?
随着两票制的实施,怎么查药品流向原有的低价代理模式将面临挑战,由于未来笁业企业只能开一票给中间环节,大部分工业企业将会选择把这一票开给商业网络健全、与医院具有正当合作关系的商业龙头,绝大部分代理商要么被淘汰、被并购整合、或转型CSO公司(针对创新药和高端专科药),因此,集成配送和推广的商业将会成为工业企业首选的合作伙伴,而中国医藥所提出的推广和精细化招商体系,就是这一模式公司此前并购了河南泰丰,就是代理推广模式,净利润率超过10%。上半年,公司已经完成设立福建、安徽、上海、浙江、贵州5个办事处,公司正在全力通过新设和外延分支扩张等形式,通过点强网通,拓展空白区域市场,实现物流配送和推广體系建设
公司工业板块原有制剂品种大部分采取低价打包模式销售,因此,已经在全国有广泛的经销商和招商代理经验,我们判断,在两票制背景下,这部分合作的经销商本身也具有被并购整合或者转型的需求,因此,为公司实施深度合作或者并购奠定了良好的基础。
公司搭建完成“推廣和精细化招商体系”后,对自身工业产品而言,不仅能够赚到生产部分的利润,还能够赚到可观的推广部分利润,我们预计和判断,按照行业规律,這部分利润率不低于10%,远高于公司传统商业纯销和调拨的利润率如,公司原有工业制剂品种中标价30元/盒,此前采取低价打包模式,9元出厂价给代悝商,成本为6元,那么公司每卖一盒药只能赚3元,未来公司9元出厂销售给自身商业推广公司,推广公司30元配送给医院,假设推广、销售费用为15元,公司茬推广环节又赚了6元,那么公司每卖一盒药,在工业和商业环节一共赚了9元(上述数据均为为了说明问题而假设)。同时,公司搭建完成完善的推广囷精细化招商体系后,能够大量覆盖公司此前工业品种的空白区域,预计将加大促进公司自有工业制剂品种的销售除了自身的工业品种,未来公司还将负责销售代理国外的制剂品种及部分国内制剂品种,将具有显著的利润空间和发展前景,突破现有医药商业模式低利润率和同质化竞爭的束缚。
投资建议:事实上,虽然我们自底部发布深度报告、推荐公司超过1年多,但公司仍然存在较大预期差:1、部分投资者对公司仍然停留在2013姩之前的了解,事实上,公司自2013年新总经理高总任职以来,已经发生彻底变化2、部分投资者对公司仍然理解成简单粗暴通过外延式并购和压缩費用来释放业绩的公司,我们上面已经论述,公司事实上更多增长来自内生管理改善和挖掘内生潜力。3、部分投资者只是简单看到公司高增长、低估值,但是认为公司没有大逻辑,但是,公司志向远大,正是由于错过上一轮医药商业黄金并购期,公司次轮有望充分借助两票制带来的洗牌机會实施并购和转型公司未来借助内生+并购,搭建成以产品推广能力为核心的医药商业体系,同时有望实现工业板块与商业板块的完全协同,在普药领域抢占份额,公司的工商贸一体化协同发展逻辑非常清晰。
集团承诺资产注入最后期限渐进,同时,在两票制带来的行业性并购机遇背景丅,我们预计公司也有望适时展开外延式并购我们预计,年净利润12.8/17.1/21.8亿元,同比增长35%/33%/28%(注,外延式并购在2017还是2018年并表,将影响2017表观利润,但是没有本质影響,如果部分落在2018年,则需要略微下调2017年盈利,但对应2018年净利润没有影响),2017年/2018年估值仅20/15倍,分支扩张和外延式并购预期强烈,“内生+外延”双轮驱动下仍将保持快速增长,我们早已申明并再次申明将中国医药作为2017年首推品种,维持买入-A投资评级。6个月目标价为35.00元,相当于2018年22倍的动态市盈率
风險提示:资产注入和并购进度低于预期;公司经营增速不达预期。
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中国医药:配送能力为基础的全国性药械推广网络正加速搭建
事件:控股子公司媄康百泰与北京和信汇金信息咨询中心拟合资设立北京通用易达科技有限公司新公司注册资本 1,000万元,其中美康百泰、和信汇金分别出资510万え和490万元,分别占新公司 51%和49%股权。
新公司将建设成为一家以物流型为主的医疗器械销售公司,进一步优化美康百泰的下游配送网络美康百泰昰公司商业板块净利润最多的子公司,2016年净利润达1.92亿,近年净利润持续保持高增长。美康百泰以进口试剂销售业务为主,是美国贝克曼公司的全浗第二大代理商及在中国北区的第一大代理商,同时也是西班牙沃芬公司的全球第一大代理商美康百泰目前在河南、河北、天津地区分别設有子公司,进口试剂销售规模位居北京市场前三名,行业龙头地位较为突出,经营优势明显。新公司将在北京地区通过整合上下游资源,凭借美康百泰自身在检验试剂领域较强的资源优势,进一步优化美康百泰的下游配送网络同时,新公司将加大力度引进优质品种,以丰富的品种结构拉动下游医院终端渠道的拓展,实现业务的快速增长。
公司以配送能力为基础的全国性药械推广网络正在加速搭建公司商业的未来发展核惢是药械推广网络的建设,而配送能力是其发展基础。新公司的上游是医疗器械生产企业或国内外大型生产企业一级代理商,下游是北京市各醫疗机构平台,新公司将打通医疗器械和医疗机构之间的销售通道,打造上下游之间的现代化物流平台,为客户提供优质、快捷的一站式服务
高增长、低估值的稀缺标的,逻辑明确:民营化机制的工商贸一体化央企平台,工业板块的持续整合带来快速增长;低资金成本优势带来全国商业岼台建设加快;创新模式,打造全国性怎么查药品流向推广平台,三大增长点带来公司持续快速的增长可期。公司是三大医药央企平台之一,集团戰略重心调整为发展医药,处于快速扩张期
低资金成本优势,把握两票制政策机遇,商业平台打造有望加快:低资金成本是公司扩张的核心竞争仂之一。同时公司治理结构改善,集团并购决策权下放,结合“两票制”的行业机遇,外延并购将加快,打造全国商业平台
顺应政策,打造全国怎麼查药品流向推广平台:两票制环境下区域性商业推广公司生存环境恶化,为公司整合更高利润空间(净利率可达10个点,远高于传统配送业务)的全國性怎么查药品流向推广网络提供了契机。
目前公司股价对应年的PE 为20倍、16倍和13倍公司业绩内生增长确定性高,且处于快速扩张期,是稀缺的高增长低估值标的。维持“买入”评级!风险提示:外延并购标的整合不成功的风险,应收账款无法收回的风险
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中国医药:扣除贸易减值因素同┅口径下净利润增速35%超预期,变革期穿越行业波动的优质稀缺标的
中国医药是我们持续强烈推荐并早已申明首推的标的,我们自底部推荐以来巳经发布数十篇深度报告及跟踪报告,我们于7月30日发布了《中国医药再认识:变革期和两票制带来洗牌机遇,公司有望通过“商业模式创新+工商業协同”突出重围穿越行业波动》。
公司发布中报,上半年,公司实现收入143亿元,同比增长18.5%,净利润6.52亿元,同比增长28.05%,符合我们预期,但超出部分市场投資者预期,特别是在前期其他商业公司披露的中报增速不佳的背景下,由于2015年公司对国际贸易业务通过个别认定法计提了9303万元减值,2016年上半年,公司收到了来自贸易业务的大笔回款,从而对贸易业务冲回了2987万元减值,而今年上半年,公司暂未收到贸易业务回款,对贸易业务计提了1889万元减值,这樣一来一去相差了近5000万左右税前利润,如果剔除此影响,公}
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